Mise à jour : Fonds de revenu à taux variable de titres adossés à des créances hypothécaires Sentry Select II
Pacific Income Advisers Inc.
Le 11 juillet 2008
Au cours des derniers jours, Fannie Mae et Freddie Mac (sociétés parrainées par le gouvernement américain) ont vu les cours de leurs actions, déjà passablement malmenées depuis l’automne dernier, chuter considérablement. Étant donné que nous investissons dans des titres de dette dont la garantie (au-delà du capital et des intérêts sur les hypothèques sous-jacentes) provient en fin de compte de ces entités (garantie «implicite» du gouvernement fédéral), la pression exercée sur les actions ordinaires de ces entreprises nous incite à être vigilants et à continuer de suivre attentivement le dossier. Or, malgré les problèmes des derniers mois, nous estimons toujours que les TACH des agences demeurent relativement sûrs, comparativement aux titres de dette de premier et de second rang des sociétés parrainées, à leurs actions et, en fait, à la plupart des autres créances hypothécaires titrisées.
Pour une bonne mise en contexte, il convient de se pencher sur la raison d’être des sociétés parrainées par le gouvernement, ainsi que sur leur structure de capital. Compte tenu de la garantie implicite du gouvernement reconnue par les investisseurs et le marché, les taux d’emprunt de ces sociétés sont considérablement inférieurs à ceux des autres établissements financiers. Ces taux inférieurs ont favorisé non seulement les emprunteurs américains, mais aussi les actionnaires des sociétés parrainées, qui ont pu tirer parti de marges supérieures et accroître leurs profits. Les avantages conférés par la garantie implicite, qui profitent aussi aux particuliers, ont toujours été au cœur du débat opposant les sociétés parrainées à leurs concurrents et à leurs critiques. Compte tenu de la conjoncture politique actuelle, une intervention du gouvernement américain à la faveur des sociétés parrainées qui serait perçue comme étant nettement à l’avantage des actionnaires semble peu probable. Cela dit, la garantie implicite mènera sans doute les décideurs à chercher une solution qui assurera le maintien du marché de titrisation des titres hypothécaires, tout en appuyant les dettes titrisées des sociétés parrainées. Jusqu’à présent, le gouvernement s’est contenté d’encourager les sociétés parrainées à recueillir plus de capitaux et à assouplir certaines de leurs exigences en matière de capital excédentaire. Vu la détérioration du marché immobilier et la hausse prévue des pertes, et comme tout indique que les sociétés parrainées devront recueillir des capitaux additionnels à des niveaux dilutifs, les cours des actions ordinaires des sociétés parrainées ont piqué du nez.
En ce qui concerne les titres de dette des sociétés parrainées, précisons que l’émission des TACH, au cœur même du mandat des sociétés parrainées, profite directement aux propriétaires résidentiels américains et devrait être la principale préoccupation du gouvernement fédéral. C’est dans ces titres que nous investissons. Il faut également noter que le cours des TACH des agences a en fait légèrement augmenté depuis le début du mois, malgré la chute importante des cours des actions des sociétés parrainées. Ces dernières émettent également une quantité importante de titres de dette de premier et de second rang non garantis. Le produit provenant de la vente de ces obligations permet aux sociétés parrainées d’acheter et de détenir leurs propres titres. Bien que les sociétés prétendent que cette importante pondération de titres en portefeuille est nécessaire pour leur permettre de stabiliser le marché des TACH, il y a fort à parier que cet objectif pourrait être accompli avec un portefeuille considérablement plus modeste de TACH, et que les titres de dette non garantis ne sont pas essentiels à la mission de ces sociétés. Néanmoins, les titres de dette non garantis des sociétés parrainées continuent de se négocier à des niveaux raisonnables (bien que les primes sur le rendement par rapport aux obligations du Trésor soient à des niveaux jamais vus depuis quelques années) et d’offrir des rendements positifs pour le mois en cours.
En résumé, l’écart de rendement des actions et des titres de dette des sociétés parrainées au cours des derniers jours a permis de confirmer que, de l’avis du marché, les titres de dette des sociétés parrainées ont toujours l’appui implicite du gouvernement fédéral, et que même si les actionnaires des sociétés parrainées ne jouissent pas du même appui, le gouvernement a clairement indiqué son intention d’assurer le maintien de ces sociétés.
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Énoncés prospectifs :
Certains énoncés sur les fonds, y compris les énoncés se rapportant à leur stratégie et aux rendements futurs attendus, constituent des énoncés prospectifs. «Énoncé prospectif» désigne tout énoncé de nature prédictive, qui dépend de conditions ou d'événements futurs ou s'y rapportant, ainsi que tout énoncé formulé au futur ou au conditionnel ou incluant des verbes comme «s'attendre», «prévoir», «anticiper», «viser», «entendre», «croire», «estimer» ou «évaluer», les expressions «selon» ou «être d'avis» ou tout autre mot ou expression similaire. Les énoncés prospectifs et les énoncés qui contiennent des données autres que des informations historiques sont assujettis à des risques et à des incertitudes. Les résultats, les décisions et les événements réels pourraient donc être sensiblement différents de ceux qui sont indiqués dans les énoncés prospectifs.
Les énoncés prospectifs ne constituent pas une garantie des rendements futurs et sont, par définition, fondés sur de nombreuses hypothèses, notamment le fait que i) les fonds peuvent attirer des investisseurs et les retenir, et disposent d'un actif géré suffisant pour mettre en œuvre leurs stratégies de placement; ii) les stratégies de placement produiront les résultats escomptés par le gestionnaire de portefeuille; iii) l'évolution et le comportement des marchés seront compatibles avec les stratégies de placement. Bien que les énoncés prospectifs contenus dans le présent document soient fondés sur des hypothèses jugées raisonnables par le gestionnaire de portefeuille, celui-ci ne peut garantir que les résultats obtenus seront conformes aux énoncés prospectifs.
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